국고채시장의 시장조성활동이 가격발견기능과 유동성에 미치는 영향

• Published in: 한국증권학회지 Vol. 44; no. 1; pp. 53 - 91
• Main Authors: 김학겸(Hak Kyum Kim), 안희준(Hee Joon Ahn), 장운욱(Woon Wook Jang)
• Format: Journal Article
• Language: Korean
• Published: 한국증권학회 01.02.2015
• Subjects: 경영학; Market-Making Rule Change; Korea Treasury Bond; 호가 스프레드; Liquidity; 정보거래; Primary Dealer; 유동성; Information Trading; 국채전문유통시장; PD(Primary Dealer)제도
• ISSN: 2005-8187; 2713-5543

2010년 당국은 국채시장의 시장조성과 관련한 일련의 파격적인 제도변경을 통해 Primary Dealer(PD)의 시장조성의무를 대폭 강화시켰다. 본 연구는 이 제도변경 사건에 대한 시장의 반응을분석함으로써 국채시장의 시장조성자인 PD가 국고채의 가격발견기능에 어떠한 기능을 하는지,또 외국에 비해 유달리 무거운 의무를 PD에게 부과하는 국내 국채시장 PD 제도가 시장의 유동성에어떠한 영향을 미치는지를 고찰한다. 분석결과를 요약하면 다음과 같다. 우선 PD의 시장조성의무강화조치 이후 거래량, 거래건수, 호가스프레드, 호가잔량, market quality index 등에 반영된유동성이 대폭 향상된 것으로 나타났다. 특히, 과거 장외에서 거래를 확정하고 장내로 들어와형식적으로 거래를 체결하던 협의성 거래 관행이 당국의 조치 이후에 거의 사라졌으며 비PD의시장참여가 증가하는 모습을 확인할 수 있었다. 또한 스프레드의 일중패턴이 ‘W’ 모양에서 ‘凸’에가깝게 바뀐 것을 관찰할 수 있었는데 이는 당국의 조치로 인하여 장개장 및 종료 시점의 유동성이 상당히 제고되었음을 시사한다. 한편, 스프레드 분해요소의 추정을 통해 PD의 거래가 비PD의거래에 비해 상대적으로 많은 정보를 담고 있으며, PD가 가격발견에 주도적인 역할을 수행하고있음을 알 수 있었다. 하지만 당국의 제도변경 이후 그 차이가 줄어드는 것이 관찰되었다. In 2010, the Korean government introduced a series of dramatic rule changes on marketmaking in the Korean government bond market to tighten the market making role ofprimary dealers (PD). We examine the quote and trade data on the on-the-run issues ofKorea Treasury Bonds (KTB) to understand the role of PDs in price discovery as wellas the effects of the rule changes on the liquidity of KTBs. Our primary findings are asfollows. First, liquidity as measured by the number of trades, trading volume, bid-askspreads, depth, and the market quality index increased substantially after the governmenttightened PDs’ market making activities. Second, the practice of negotiating trades in theover-the-counter market and then using the exchange market only for reporting purposesalmost disappeared after the rule changes. Third, the intraday pattern of the spreadchanged from a ‘W’ shape to a ‘凸’ shape, suggesting liquidity at the beginning and theend of daily trading sessions improved significantly. Fourth, PDs actively engage ininformed trading and that the rule changes reduced the informed trading of PDs. Wefurther find that informed trading generally increases with trade size. Our trade-sizeanalysis shows that, for small and medium-sized trades, those initiated by PDs containgreater information content. For large orders, however, those initiated by Non PDs havemore information. KCI Citation Count: 1