O apreçamento do spread de liquidez no mercado secundário de debêntures

• Published in: Revista de administração (São Paulo) Vol. 45; no. 1; pp. 30 - 42
• Main Authors: Gonçalves, Paulo Eduardo, Sheng, Hsia Hua
• Format: Journal Article
• Language: Portuguese
• Published: Elsevier Editora Ltda 01.01.2010
• Subjects: apreçamento; corporate bonds; debentures; debêntures; fijación de precios; liquidez; liquidity; mercado secundario; mercado secundário; pricing; secondary market; spread; yield to maturity; mercado secundário; corporate bonds; liquidity; secondary market; spread; debentures; liquidez; fijación de precios; debêntures; mercado secundario; apreçamento; yield to maturity; pricing
• ISSN: 0080-2107; 1984-6142
• DOI: 10.1016/S0080-2107(16)30507-6

O objetivo neste trabalho é analisar e apreçar o prêmio de liquidez exigido pelos investidores nas negociações de debêntures do mercado secundário brasileiro com base no yield to maturity diário desses papéis. Os testes econométricos foram realizados com base no modelo apresentado por Houweling, Mentink e Vorst (2005) e aplicado ao mercado de eurobonds nos períodos de 1999a 2001. Implementou-se um modelo de cinco variáveis para controlar os outros tipos de risco determinantes do spread das debêntures que não a liquidez. O conhecido modelo de títulos de renda fixa de dois fatores Fama-French (1993) foi utilizado para controlar os riscos de crédito e de taxas de juros. Incorporaram-se efeitos marginais, por meio das características individuais (rating e duration) das debêntures e realizou-se uma adaptação para as particularidades do mercado brasileiro, com a inclusão de um fator baseado na taxa PréxDI da duration das carteiras. Para este estudo, foram consideradas quatro proxies de liquidez largamente utilizadas na literatura: volume de emissão, idade da emissão, número de transações no dia e spread de compra e venda, sendo o modelo estimado uma vez para cada proxy analisada. Para realizar os testes de regressão e apreçar o prêmio de liquidez no mercado secundário de debêntures do Brasil, todas as variáveis do modelo foram calculadas para cada uma das amostras de dados. Posteriormente, para cada proxy de liquidez foram construídas diariamente carteiras mutuamente excludentes, com as debêntures segregadas em carteiras de acordo com a proxy de liquidez em questão, conforme a metodologia proposta por Brennan e Subrahmanyam (1996). A base de dados, que somou 16.083 observações, fundamentou-se nas cotações de mercado fornecidas diariamente pelo Sistema Nacional de Debêntures no período de maio de 2004a novembro de 2006. A hipótese nula de que não existe prêmio de liquidez embutido nos spreads das debêntures negociadas no mercado secundário brasileiro é rejeitada para todas as proxies analisadas. De acordo com a proxy de liquidez utilizada, o prêmio de liquidez no mercado secundário de debêntures varia de 8a 30 basis points. The goal of this work is to analyze and to price the liquidity premium demanded by investors in the trading of corporate bonds in the Brazilian secondary market, based on the bonds’ daily yield to maturity. The econometric tests were performed based on a model by Houweling, Mentink and Vorst (2005) applied to the Eurobonds market for the years 1999 to 2001. A five-variable model was implemented to control for other sources of risks, which are determinants of the corporate bonds spread, apart from liquidity. The well-known, two-factor Fama-French (1993) model of fixed income bonds was used to control for credit risk and interest rate risk; the marginal effects were incorporated through individual corporate bond characteristics (rating and duration) and a factor based on the PréxDI rate of the portfolios’ duration was included to adapt the model to the peculiarities of the Brazilian bond market. The work took into account four liquidity proxies that are widely used in the literature: issued amount, age of issue, daily number of trades, and bid-ask spread. The model was estimated once for each of the proxies. In order to conduct the regression tests and to price the liquidity premium in the Brazilian secondary bond market, all of the model variables were calculated for each one of the data samples. Then, for each of the liquidity proxies, mutually exclusive portfolios were constructed daily, the corporate bonds being segregated in portfolios in accordance with the liquidity proxy in question, based on the methodology proposed by Brennan and Subrahmanyam (1996). The database, which amounted to 16,083 samples, was based on the daily quotes provided by the Sistema Nacional de Debêntures (the National Debentures System) from May 2004 to November 2006. The null hypothesis that there is no liquidity premium built into the spreads of the bonds traded on the Brazilian secondary market was rejected for all the liquidity proxies analyzed. Depending on the liquidity proxy considered, the liquidity premium in the Brazilian secondary market for corporate bonds ranges from 8 to 30 basis points. El objetivo en este trabajo es analizar y establecer el precio del spread de liquidez exigido por los inversores en el mercado secundario brasileño de negociaciones de debentures, con base en el yield to maturity diario de rendimiento. Las pruebas econométricas se realizaron con base en el modelo presentado por Houweling, Mentink y Vorst (2005) aplicado al mercado de eurobonos en el período de 1999a 2001. Se aplicó un modelo de cinco variables para el control de los otros tipos de riesgo determinantes del spread de debentures, además de la liquidez. Se utilizó el conocido modelo de títulos de renta fija de dos factores Fama-French (1993) para controlar los riesgos de crédito y de tipos de interés. Se incorporaron efectos marginales, por medio de características individuales (rating y duration) de los bonos y se realizó una adaptación para las particularidades del mercado brasileño, con la inclusión de un factor basado en la tasa PrexDI de duration de las carteras. Para este estudio se tuvieron en cuenta cuatro proxies de liquidez, ampliamente utilizadas en la literatura: monto de emisión, edad de la emisión, número diario de transacciones y spread de compra y venta. Para realizar las pruebas de regresión y establecer la liquidez en el mercado secundario de debentures de Brasil, todas las variables del modelo fueron calculadas para cada una de las muestras de datos. Posteriormente, para cada proxy de liquidez se construyeron diariamente carteras mutuamente excluyentes, con los debentures segregados en carteras de acuerdo con la proxy de liquidez en cuestión, en conformidad con la metodología propuesta por Brennan y Subrahmanyam (1996). La base de datos, que alcanzó 16.083 observaciones, se fundamenta en las cotizaciones diarias divulgadas por el Sistema Nacional de Debêntures, desde mayo de 2004 hasta noviembre de 2006. La hipótesis nula de que la prima de liquidez no está incorporada a los spreads de debentures negociados en el mercado secundario brasileño es rechazada para todas las proxies analizadas. De acuerdo con la proxy de liquidez considerada, la prima de liquidez en el mercado brasileño de debentures oscila entre 8 y 30 puntos básicos.